《金证研》南方资本中心 修远/作者 子澄 映蔚/风控
近年来，集成电路行业按照摩尔定律继续发展演变，芯片的集成度和性能不断改善升级。另一方面，集成电路设计行业具有竞争激烈、研发投入大、不确定性较高、产品更新换代较快的特点，强大的创新能力系提升企业竞争力的关键。而普冉半导体（上海）股份有限公司（以下简称“普冉股份”）在与其竞争对手的“角逐”中，其发明专利数量、研发投入、研发人员数量的表现或均“向后看齐”。
不仅如此，普冉股份主要产品或面临“前有堵截后有追兵”的窘境，行业竞争或加剧。上市背后，普冉股份多年“失血”，而净利润却保持高速增长，该现象也引起监管层关注。此外，普冉股份未披露独董蒋守雷的四项在外任职情况，涉嫌选择性披露。需要指出的是，未披露的一项任职单位是普冉股份的客户，其业务独立性存疑。
一、“失血”严重，毛利率低于同行均值
近年来，普冉股份营业收入及净利润均保持高速增长。然而在靓丽业绩的背后，普冉股份却陷入经营性净现金流常年告负的“窘境”。
据同花顺iFinD数据以及2021年6月4日签署的招股书（以下简称“招股书”），2017-2020年，普冉股份营业收入分别为0.78亿元、1.78亿元、3.63亿元、7.17亿元，2018-2020年分别同比增长129.11%、103.64%、97.62%。
同期，普冉股份的净利润分别为371.79万元、1,337.37万元、3,232.08万元、8,603.95万元，2018-2020年分别同比增长259.71%、141.67%、166.2%。
然而，在普冉股份业绩保持高速增长的背后，其加权平均净资产收益率却呈下滑态势。
据招股书，报告期内，即2018-2020年，普冉股份扣非后加权平均净资产收益率分别为30.11%、31.19%、24.34%。
不仅如此，普冉股份的毛利率低于同行业可比公司均值。
据招股书，2018-2020年，普冉股份毛利率分别为24.75%、27.46%、23.79%。
在对比毛利率情况时，普冉股份选取的可比上市公司为聚辰半导体股份有限公司（以下简称“聚辰股份”）、北京兆易创新科技股份有限公司（以下简称“兆易创新”）、上海贝岭股份有限公司（以下简称“上海贝岭”）、上海韦尔半导体股份有限公司。
2018-2020年，上述4家可比上市公司毛利率均值分别为33.29%、34.64%、32.49%。
此外，普冉股份常年处于“失血”状态，经营性净现金流与净利润差异明显。
2018-2020年，普冉股份经营活动产生的现金流量净额分别为-1,947.31万元、3,143.05万元、-4,915万元。
而该现象也引起了监管层的关注。据2020年10月28日签署的《关于普冉股份首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的审核问询函之回复报告》（以下简称“首轮问询回复”），上交所问及导致普冉股份经营活动产生的现金流量为负数或与当期净利润存在较大差异的主要影响因素。
对此，普冉股份表示，公司处于快速发展阶段，随着经营规模的扩大，各期末的存货、应收账款等大幅增长，导致报告期内公司经营活动产生的现金流量为负数，与当期净利润存在较大差异。
上述表明，报告期内，在普冉股份业绩高速增长背后，其扣非后加权平均净资产收益率却呈下滑趋势，且其毛利率低于同行平均水平。不仅如此，普冉股份常年“失血”，经营性净现金流与净利润并不匹配。
二、主要产品“前有堵截后有追兵”，行业竞争或加剧
在激烈的市场竞争中，具备自身的竞争优势对企业的生存和发展尤为重要。而招股书显示，普冉股份在与竞争对手的竞争中或并不具备明显优势，其未来或面临行业竞争加剧的“窘境”。
据招股书，成立于2016年1月4日，普冉股份的主营业务是非易失性存储器芯片的设计与销售，目前主要产品包括NOR Flash和EEPROM两大类非易失性存储器芯片，均属于通用型芯片。
招股书中，普冉股份选取了STMicroelectronics（以下简称“意法半导体”）、华邦电子股份有限公司（以下简称“华邦”）、旺宏电子股份有限公司（以下简称“旺宏”）、兆易创新、聚辰股份五家公司作为竞争对手进行对比。
而截至2020年12月31日，从毛利率、研发投入来看，普冉股份被上述五家竞争对手甩在后面，而从专利数量来看，除了没有披露相关数据的华邦，普冉股份不及另外四家竞争对手。而在营业收入规模、研发投入、研发人员数量指标上，普冉股份均“向后看齐”。
对此，普冉股份表示，NOR Flash和EEPROM市场已经历经数十年发展，成立时间较早的华邦、旺宏、兆易创新等NOR Flash厂商，以及意法半导体等EEPROM厂商已经在收入规模、业务毛利率、专利技术等方面具备了一定的先发优势，并保持着较高的研发投入水平和研发人员数量，公司作为市场新进入者，面临一定的外部竞争压力，综合实力有待提升。
事实上，《金证研》南方资本中心研究发现，不仅综合实力不及与成立时间早的竞争对手，在市场新入者的“竞赛”中，普冉股份或面临竞争加剧的局面。
据东芯半导体股份有限公司（以下简称“东芯股份”）签署日期为2021年6月16日的招股书（以下简称“东芯股份招股书”），成立于2014年11月26日，东芯股份主营业务是中小容量通用型存储芯片的研发、设计和销售，可以同时提供 NAND、NOR、DRAM等存储芯片完整解决方案的公司。
据东芯股份招股书，东芯股份将华邦、旺宏、兆易创新、普冉股份列为同行业可比公司。
通过对比招股书及东芯股份招股书，在经营情况方面，2020年，普冉股份实现营业收入7.17亿元，而东芯股份旗下东芯公司及Fidelix境内外技术对应的收入合计为7.19亿元；在市场地位方面，2019年，普冉股份及东芯股份产品市场份额均较低；在技术实力方面，截至2020年年底，普冉股份已获授权的专利共24项，其中发明专利23项，而截至东芯股份招股书签署日，其旗下东芯公司取得发明专利40项、Fidelix取得发明专利41项；在技术实现情况方面，普冉股份可实现NOR Flash 40nm，东芯公司可实现NOR Flash 48nm。
而在核心竞争力关键指标中，普冉股份与东芯股份在工作温度、工作电压、可靠性三项指标上均数据一致。
据招股书，在工艺制程方面，普冉股份NOR Flash 产品为55nm为主，部分产品已迭代升级至40nm NOR Flash并进入了量产阶段。且普冉股份与最高技术水平的差距主要体现在大容量NOR Flash产品的开发。国内外竞争对手的NOR Flash 产品覆盖了512Kbit-2Gbit，能够满足汽车电子、5G基站、物联网等领域的存储需求，而公司主要产品为512Kbit-128Mbit NOR Flash，主要应用于 AMOLED、TDDI、TWS 蓝牙耳机等消费电子领域，尚无法覆盖汽车及工业领域的下游客户。
可见，在NOR Flash领域，普冉股份或“前有堵截，后有追兵”。
另一方面，普冉股份另一主要产品或同样面临竞争加剧的“窘境”。
据上海复旦微电子集团股份有限公司（以下简称“复旦微”）签署时间为2021年4月22日的《关于复旦微首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的审核问询函之回复报告》（以下简称“复旦微问询回复”），复旦微将聚辰股份、普冉股份、上海贝岭列为EEPROM领域的同行业可比公司。
据复旦微问询回复，2019年度，复旦微EEPROM销售收入为1.24亿元，低于聚辰股份，高于普冉股份和上海贝岭，在中国厂商中排名前列。
据普冉股份招股书，普冉股份并未将复旦微列为同行业可比公司，招股书中仅有一处披露复旦微，即普冉股份在披露EEPROM行业竞争格局时表示，意法半导体等国外企业专注于汽车、工业和消费电子市场，而复旦微等中国国内企业专注于消费电子、仪器仪表等领域。
而据复旦微问询回复，复旦微EEPROM产品应用情况中表示，智能电表领域，复旦微智能电表EEPROM在2020年销售量超过5,000万颗；在汽车电子领域，复旦微产品已进入宁德时代、吉利汽车等重点最终客户；在手机摄像头模组领域，复旦微产品已进入LG、VIVO、OPPO、联想等知名最终客户。
这意味着，复旦微的产品应用领域范围或不止普冉股份招股书披露的消费电子、仪表仪器等领域。
此外，普冉股份在披露其在EEPROM行业的市场地位时表示，从应用领域来看，普冉股份与聚辰股份的EEPROM主要应用于摄像头模组；从产品体系来看，相较于意法半导体、安森美等境外企业，普冉股份与聚辰股份在大容量EEPROM产品和汽车电子等领域，尚未形成具有较强竞争力的产品，竞争力仍有进一步提升空间。
由此可见，复旦微不仅与普冉股份、聚辰股份一样，均在手机摄像头模组领域具有一定竞争力，复旦微还在汽车电子等普冉股份目前未形成竞争力的领域，具备了一定的客户优势。
在此情况下，在NOR Flash领域以及EEPROM领域，普冉股份主要产品或面临“前有堵截后有追兵”的情形，行业竞争或加剧。而面对行业内出现的“后起之秀”，普冉股份能否在竞争中“脱颖而出”，或是个未知数。
三、独董蒋守雷在外任职信披“半面妆”，涉嫌选择性披露
问题不止于此。普冉股份对其独立董事在外任职情况或“半遮半掩”，涉嫌选择性披露。
据招股书，蒋守雷是普冉股份独立董事，任期为2020年3月-2023年3月。
同时，蒋守雷还是普冉股份的审计委员会委员、薪酬与考核委员会主任委员、提名委员会主任委员。
同时，招股书显示，截至签署日期2021年6月4日，除担任普冉股份独立董事之外，蒋守雷还在上海市集成电路行业协会担任高级顾问，此外无其他兼职情况。
然而事实或并非如此。
据上海安路信息科技股份有限公司（以下简称“安路科技”）签署日期为2021年4月28日的招股书（以下简称“安路科技招股书”），蒋守雷自2017年5月起担任上海市集成电路行业协会高级顾问，自2020年12月起担任安路科技独立董事，任期为2020年12月30日至2023年12月29日。截至安路科技招股书2021年4月28日，蒋守雷在安路科技、普冉股份均担任独立董事。
通过对比任职履历，安路科技招股书披露的“蒋守雷”与普冉股份在招股书披露的“蒋守雷”为同一人。
也就是说，蒋守雷在安路科技担任独立董事的起始时间，在普冉股份招股书签署日期之前。然而普冉股份对此却并未披露，并且普冉股份招股书中对安路科技“只字未提”，其是否涉嫌信披违规？
此外，安路科技招股书显示，除担任安路科技、普冉股份独董外，蒋守雷还分别在上海市集成电路行业协会担任高级顾问、在上海新阳半导体材料股份有限公司（以下简称“上海新阳”）担任独立董事、在上海海栎创科技股份有限公司（以下简称“海栎创科”）担任董事、在天津金海通半导体设备股份有限公司（以下简称“金海通”）担任独立董事、在上海华越微电子有限责任公司（以下简称“华越微电子”）担任董事长、在中国半导体行业协会担任高级顾问。
据市场监督管理局公开信息，自2020年11月26日，蒋守雷开始在海栎创科担任董事一职。而截至查询日期2021年6月23日，蒋守雷仍在海栎创科担任董事。
据市场监督管理局公开信息，截至查询日期2021年6月23日，蒋守雷仍在金海通担任董事。且历史上并无变更记录，或意味着从金海通2012年12月24日成立以来，蒋守雷就在金海通担任董事。
需要指出的是，截至查询日期2021年6月23日，蒋守雷并未在上海新阳任职，且变更记录也未曾出现蒋守雷。同时，华越微电子已于2006年2月14日吊销。
也就是说，除上海新阳和华越微电子以外，截至普冉股份招股书签署日期之前，蒋守雷分别在安路科技担任独立董事、在海栎创科担任董事、在金海通担任独立董事、在中国半导体行业协会担任高级顾问。
但普冉股份招股书中对于上述四项任职情况“隐而未宣”，涉嫌选择性披露，个中缘由令人费解。
四、独立董事供职客户，业务独立性存疑
事实上，普冉股份对于蒋守雷在外任职情况的“半遮半掩”背后，普冉股份与海栎创科或关系“匪浅”。
据招股书，本次发行前，江苏疌泉元禾璞华股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“江苏元禾”）持有普冉股份401,920股股份，持股比例为1.48%。截至招股书签署日，江苏元禾是普冉股份第十四大股东。
需要指出的是，江苏元禾还同时持有海栎创科股权。
据公开信息，截至2021年6月23日，江苏元禾持有海栎创科0.93%股权。
事实上，普冉股份与海栎创科的“关系”远不止此。
据招股书，海栎创微电子包括上海海栎创微电子有限公司、海栎创科两家公司。
签署日为2021年3月17日签署的招股书显示，2017年，海栎创微电子是普冉股份EEPROM领域的第二大客户，普冉股份向其销售EEPROM所形成的营业收入为200.05万元，占总营业收入的比例为6.92%。
也就是说，在普冉股份的股东江苏元禾对海栎创科持股的情况下，包含海栎创科在内的海栎创微电子还是普冉股份在报告期内的客户。
需要指出的是，普冉股份在招股书中披露，海栎创微电子是普冉股份的客户，系持有普冉股份5%以下股份的股东江苏元禾对外投资的企业，不构成普冉股份关联方。普冉股份向其销售EEPROM产品和NOR Flash产品，综合考虑市场报价等因素与海栎创微电子协商确定价格，销售价格与普冉股份其他客户相比，不存在重大差异，销售价格公允。
且两版招股书显示，报告期内，即2017-2020年，海栎创微电子是普冉股份的客户。
据市场监督管理局公开信息，2020年11月26日起，蒋守雷开始在海栎创科担任董事。
在海栎创科是普冉股份客户的情况下，作为普冉股份独立董事的蒋守雷，仍供职于客户，其如何保证作为独董的独立性？尚未可知。
值得关注的是，普冉股份在问询回复中披露，普冉股份与海栎创微电子从2016年开始合作，客户获取方式为业内推荐。此外，普冉股份在招股书以及问询回复中，均未披露其与海栎创微电子的交易终止情况。
问题仍在继续。
据普冉股份首轮问询回复，上交所要求普冉股份说明前十大客户的销售情况，包括客户名称、客户性质、最终客户、主要产品、销售收入及占比等信息。
对此，普冉股份在披露公司EEPROM领域客户时称：海栎创微电子是普冉股份经销商客户，销售收入为200.05万元。
蹊跷的是，普冉股份在同一份问询函另一处，披露其2017年前十大客户信息时表示，海栎创微电子是普冉股份的直销客户，销售产品仅有EEPROM一项，销售金额为200.05万元。
也就是说，在销售产品、销售金额均一致的情况下，海栎创微电子的客户性质“变来变去”，在直销与经销“切换”，令人不解。
可见，普冉股份独立董事蒋守雷自2020年11月起开始在客户海栎创科处任职，截至目前双方或并未终止合作关系，普冉股份能否保证业务独立性？尚未可知。同时，独董蒋守雷在海栎创科任职开始时间在普冉股份招股书签署日期之前，但招股书却并未对此却隐而不宣，或选择性披露。
事实上，而围绕独董蒋守雷的问题，仍未结束。
据招股书，2018年及2020年，恒玄科技（上海）股份有限公司（以下简称“恒玄科技”）分列普冉股份第三大、第四大客户，销售模式为直销，贡献的营业收入分别为979.31万元、5,691.37万元，应用领域为蓝牙音频SoC。
同时，招股书显示，恒玄科技系普冉股份客户，系持有普冉股份5%以下股份的股东江苏元禾对外投资的企业，不构成普冉股份的关联方。普冉股份向其销售NOR Flash产品，综合考虑市场报价等因素与恒玄科技协商确定价格，销售价格与普冉股份其他客户相比，不存在重大差异，销售价格公允。
然而，普冉股份与恒玄科技的合作背景或不止于此。
据安路科技招股书，戴继雄与蒋守雷均是安路科技独立董事。同时，戴继雄还在恒玄科技担任独立董事。
也即是说，普冉股份的独立董事蒋守雷，与普冉股份重要客户恒玄科技的独立董事戴继雄，同时在安路科技担任独立董事，个中或存“熟人关系网”。
值得一提的是，在问询回复显示，恒玄科技作为普冉股份的客户，与其于2017年开始合作，而普冉股份通过管理层接洽获取该客户。
那么普冉股份的独立董事蒋守雷，与恒玄科技的独立董事戴继雄，同时在安路科技担任独立董事，而在普冉股份通过管理层接洽来获取客户恒玄科技的情形之下，蒋守雷与戴继雄共同在安路科技任职，其中两人扮演怎样的角色？且作为普冉股份独立董事的蒋守雷，供职于客户海栎创科，其如何保证作为独董的独立性？或该“打上问号”。
上述问题或仅是“冰山一角”，普冉股份未来能否获得资本市场的青睐？尚待考验。
（原标题：普冉股份选择性披露涉嫌信披违规 独董供职客户拷问业务独立性 ）
